Az elmúlt bő 10 évben ahhoz szoktunk hozzá, hogy a nagy jegybankok alacsonyabban tartották a kamatokat, mint amekkora az infláció volt akkoriban. Olyan pénzbőség volt a világban, hogy a németek negatív reálkamattal is képesek voltak kötvényt eladni. Vagyis a befektetők tulajdonképpen még fizettek is azért, hogy abban tarthassák a pénzüket, mert más eszközzel még többet vesztettek volna.

Az elmúlt évek azonban nagy fordulatot hoztak.

Előbb a koronavírus-járvány dúlta fel a piacokat, szétzilálva az ellátási láncokat, radikálisan visszafogva a kínálatot, majd, amikor lélegzethez jutott volna a nemzetközi kereskedelem, az ukrán-orosz háború csapott oda, lángba borítva a gáz- és olajpiacokat, újratervezésre késztetve a kormányokat.

Egyes elemzők szerint már a Covid előtt érzékelhető volt a piacok megingása, de a pénzbőség akkor még elrejtette a problémákat, ám a válságos évek felszínre hozták ezeket. A beteg újabb és újabb fertőzéseken esett át, és egyre rosszabb állapotba került.

Elszabadult infláció, kamatemelés

A következmények eltérő mértékben érintették az államokat, de általánosságban jellemző volt, hogy megroggyant a külkereskedelmi mérleg, gyengült a nemzeti valuta árfolyama, elszabadult az infláció, bőven deficites lett a költségvetés. Erre a helyzetre a jegybankok nem tudtak másképpen reagálni, mint az alapkamat emelésével.

Ebben élen járt a Magyar Nemzeti Bank, amely kényszerhelyzetben egészen 18 százalékig jutott, amikor tavaly októberben bevezette az egynapos betéti eszközt, mint irányadó instrumentumot.

Virág Barnabás, az MNB alelnöke a Della podcast műsorában úgy fogalmazott erről az időszakról, „nagyon forró pillanat volt a magyar gazdaságban, valutaválság közeli állapotban voltunk”. A forint árfolyamát a 430-as szintről kellett visszakormányozni a magyar gazdaság szempontjából értelmezhető tartományba, a 400-as szint közelébe. Ennek ára pedig a nemzetközi összevetésben kiemelkedően magas kamatszint volt, amihez foghatót a fejlett és oda igyekvő országok között elvétve lehetett akkoriban találni.

A kormány szirénhangjai

Az MNB azóta óvatos politikát folytat, nem hallgat a kormány felől érkező szirénhangokra, és csak fokozatosan csökkenti a kamatot, vigyázva, hogy ne szálljon el megint a forint. Most szeptemberben jutottunk el odáig, hogy az irányadó kamat szintje utolérte az alapkamat tavaly szeptemberben beállított – és a forint gyengülését eredményező - 13 százalékos mértékét. Ez arra volt elég, hogy az infláció most októberre elérjen a 10 százalék alatti tartományba.

A jegybank az elemzők szerint ebben az időszakban úgy cselekedett, ahogy tőle elvárható volt: a rá vonatkozó jogszabályoknak megfelelően az árstabilitás elérését tekintette elsődleges feladatának.

Korábban más irányt követett az MNB: a múlt évtized második felében nyakló nélkül tolt ki tízezer milliárd forintot alacsony, vagy nulla százalékos kamaton a vállalkozásoknak, hogy stimulálja a gazdaságot. A kötvényprogramjából a NER-közeli cégek húztak hasznot, a Növekedési Hitelprogram pedig a kevésbé szűrt vállalati mezőnyt juttatta olcsó forráshoz a közvetítőkön keresztül, nagyon kedvező kondíciókkal. Ezeken a csatornákon keresztül elképesztő erejű lökést adott a gazdaságnak, márpedig, ha a kereslet felszökken, azt a kínálat – a mennyiséggel és az árakkal - követni fogja.

Az új cél az infláció megfékezése

Tavaly azonban leszállt erről a vonatról a jegybank, és minden erejével az infláció megfékezésére törekedett. Ennek az ára, hogy a kamatszint lassabban apad, ezzel együtt pedig a hitelköltségek is magas szinteken ragadnak be.

Hüvelykujjszabály szerint a lakossági hiteleknél 5-6 százaléknál van a töréspont: ennél magasabb kamatoknál érzékelhetően visszaesik az érdeklődés a hitelek iránt. A vállalatok sem szívesen vesznek fel hitelt, igaz, nálunk valamivel magasabb szinten, 8-10 százalék körül van a lélektani határ.

Márpedig az elmúlt egy évben a piaci alapú kamatok közelebb jártak a 20 százalékhoz, mint a 10-hez. Ez az egyik magyarázata annak, hogy a magyar gazdaság miért ragadt be a recesszióba, négy egymást követő negyedévben visszaesést produkálva (az előző negyedévhez képest, szezonálisan és naptárhatással kiigazított és kiegyensúlyozott adatok szerint).

Kétségbeesve

A kormány ezt kétségbeesve nézi. Írhatnánk, hogy tehetetlenül is, de ami tőle tellett, mindent megtett annak érdekében, hogy tompítsa a jegybanki szigort. Az árstopok, kamatplafonok bevezetésével az ellenkező hatást igyekezett elérni, mint amire az MNB törekedett. A közgazdasági logika szerint azonban az infláció elleni legjobb szer, ha a beteg immunrendszerére – a piacgazdaságra - bízzuk a gyógyulást. Ez eleinte magas lázzal jár, de a beteg meggyógyul, amint a kereslet és a kínálat megtalálja az új egyensúlyt. A kormány intézkedései – szándéka ellenére – konzerválták a köztes állapotot, mesterségesen fenntartva a keresletet a piacinál olcsóbb hiteleken keresztül (mint jeleztük, magasabb kamatok mellett a cégek kétszer is megfontolják a beruházásaikat, tevékenységük bővítését).

A boltokban pedig mindenki tapasztalhatta, hogy az árstop ellenére a bevásárlókosár egészének értéke őrült tempóban emelkedett az elmúlt másfél évben. A kormány tehát visszavett valamennyit abból, amit a jegybank a magas irányadó kamattal elért.

A Magyar Nemzeti Bank jelenleg arra figyel, hogy a világ nagy jegybankjai hova lövik be a saját kamatjukat. Ha a különbözet túl alacsony, akkor a forint helyett más valutába fektetnek a befektetők, mert nem kapják meg a kockázatnak megfelelő hozamot. Ez gyengíti az árfolyamot, emelve az importált inflációt.

Márpedig az elmúlt időszakban mind a FED, mind az Európai Központi Bank (EKB) emelte az irányadó kamatát: a FED kamata a 2022 márciusi 0,25-0,50 százalékos szintről mostanra 5,25-5,50 százalékra emelkedett. Az EKB kamatszintje pedig a 2019-es 0 százalékról mostanra 4,5 százalékig jutottak (eközben az infláció az USA-ban és az eurózónában is alacsonyabb lett, mint a kamatszint, tehát ott is beköszöntött a reálkamatok kora).

Jön a választás, nagyon kellene a növekedés

A kormány viszont a gazdasági növekedésben érdekelt, nem függetlenül a jövő évi önkormányzati és európai uniós választásoktól, és csak azt nézi, hogy a mostani kamatszintek mellett a vállalatok még mindig kivárnak a hitelfelvétellel. Az infláció csökkenésével jelentkező reálkamat pedig csábító lehet, hogy beruházás helyett inkább befektetéseket keressenek a cégek, ebben az esetben viszont nem fogja elérni a tervezett 4 százalékot a gazdasági növekedés 2024-ben.

Az történik tehát, hogy

az MNB – vitathatatlanul kényszerhelyzetben - a rá vonatkozó törvény betűje szerint jár el az óvatos kamatcsökkentésekkel, így mérsékelve az inflációs nyomást, közelítve a folyamatokat az árstabilitáshoz. A kormány eközben arra akarja rávenni Matolcsyékat, hogy teljes mértékben a gazdaságpolitikájuknak rendeljék alá a monetáris politikát.

Nagy Márton gazdaságfejlesztési miniszter nemrég úgy fogalmazott, hogy az MNB a gazdaság talpra állításának legfőbb akadálya, mivel magas kamatot tart fenn. Az érdekkülönbség kódolja a további vitákat a kormány és a jegybank között.

Itthon

Reálkamat: Miért jó a jegybanknak és miért fáj a kormánynak?

kapcsolódó cikkeink